1929年10月24日の木曜日。ニューヨーク証券取引所では寄り付きから売り注文があふれ、ダウ工業株30種平均は取引時間中に一時11%ほど下げた。株価を知らせるティッカーは処理が追いつかず、実際の値段から何時間も遅れて数字を打ち出し続けた。この日の出来高は約1290万株で、当時の記録だった。
昼過ぎに大手銀行の首脳が集まり、買い支えの資金を出すことを決めた。その買いが入ってダウは持ち直し、終値では前日比2%ほどの下げにとどまった。多くの人がこれで山を越えたと考えた。ところが翌週の月曜と火曜に本当の崩落が来る。下げはそこから3年近く続き、ダウが1929年の高値を取り戻したのは25年後の1954年だった。
世界恐慌は一度の急落で終わった暴落ではない。いったん戻して安心させてから長く沈んだ点に、他の暴落とは違う怖さがある。
- NYダウは1929年9月3日の381.17ドルから1932年7月8日の41.22ドルまで下げ、下落率は約89%に達した
- 10月28日（暗黒の月曜日）に12.82%安、29日（暗黒の火曜日）に11.73%安と2日で23%下げた
- 株価の1割ほどの自己資金で買う信用取引が広がり、ブローカーへの貸し付けは約85億ドルまで膨らんでいた
- 日本では1930年1月の金解禁と重なって昭和恐慌となり、株価の平均は約半分になった
- ダウが高値を回復したのは1954年11月23日で、25年かかった
暗黒の木曜日から1932年の底までの流れ
米連邦準備制度（FRB）の歴史解説によると、ダウは1921年8月の63ドルから1929年9月には381ドルまで上がった。8年で6倍である。9月3日に381.17ドルの最高値をつけたあと相場は上下に荒れ始め、10月に入ると下げる日が増えていった。
24日の暗黒の木曜日は銀行団の買い支えで何とか持ちこたえた。しかし週明けの28日月曜日は、買い支えが続かないと見た売りが一斉に出た。ダウは38.33ドル安の260.64ドルで、下落率は12.82%。翌29日火曜日も30.57ドル安の230.07ドルで引け、11.73%下げた。この日の出来高は約1600万株にのぼり、2日間の下落率は合わせて23%を超えた。
FRBの解説では、11月半ばまでにダウは高値からほぼ半分の価値を失った。11月13日の終値は198ドル台である。ここで多くの投資家が「もう十分に下げた」と判断し、相場はいったん反発した。
ダウが63ドル。ここから8年間の上昇が始まる。
ニューヨーク連銀が公定歩合を6%に引き上げる。
ダウが381.17ドルの最高値をつける。
取引所の会員がブローカー向けに借りた資金が約85億ドルの最高に達する。
暗黒の木曜日。取引中に一時11%ほど下げ、出来高は約1290万株。銀行団の買い支えで終値は2%ほどの下げ。
暗黒の月曜日。ダウが38.33ドル安（12.82%安）の260.64ドル。
暗黒の火曜日。ダウが30.57ドル安（11.73%安）の230.07ドル。出来高は約1600万株。
ダウが198ドル台まで下げ、いったん底を打つ。
日本が金解禁を実施する。
ダウが294.07ドルまで戻す。11月の安値から約48%の反発。
スムート・ホーリー関税法が成立し、輸入品の関税が大きく上がる。
米国で銀行の取り付け騒ぎが続き、景気後退が恐慌に変わる。
日本が金輸出を再び禁止する。高橋是清蔵相が財政と金融を一気に広げる。
ダウが41.22ドルの最安値をつける。高値から約89%安。
ダウが1929年9月の高値を25年ぶりに上回る。
48%の戻りが最大のわなだった
世界恐慌で一番多くの投資家を傷つけたのは10月の急落そのものより、そのあとの戻りだった。ダウは1929年11月の安値から1930年4月17日の294.07ドルまで約48%上げた。暴落前の高値には届かないものの、暗黒の木曜日の終値と同じくらいの水準まで戻している。
ここで「押し目」と見て買い直した人は、その後の2年あまりでさらに8割以上を失った。294ドルから41ドルまでの下げは、10月の急落よりはるかに深い。最初の暴落で逃げ切った人が戻りで買い直して大きな損を抱えたケースも多かった。
| 局面 | ダウの動き | 期間 |
|---|---|---|
| 暴落前の上昇 | 63ドル → 381.17ドル | 1921年8月〜1929年9月 |
| 最初の暴落 | 381.17ドル → 198ドル台 | 1929年9月〜11月 |
| 戻り | 198ドル台 → 294.07ドル | 1929年11月〜1930年4月 |
| 本当の底まで | 294.07ドル → 41.22ドル | 1930年4月〜1932年7月 |
| 高値の回復 | 41.22ドル → 381ドル超え | 1932年7月〜1954年11月 |
暴落を大きくした三つの原因
株価が下がる理由は割高感だけでは足りない。世界恐慌では借金で買われた株の多さと金融を締める政策、そして銀行の連鎖破綻が重なり、普通の調整が歴史的な崩落になった。
1割の自己資金で株を買う信用取引
FRBの解説によると、1920年代には証券会社や投資信託や信用取引口座が急に増え、一般の人が借りたお金で株を買えるようになった。買い手は株価の1割ほどを払い、残りを借りるのが普通だった。今の日本の信用取引は委託保証金率が30%以上なので、当時はそれよりずっと薄い元手で株を持っていたことになる。
ニューヨーク証券取引所の資料によると、会員が借りていた資金は1926年2月の約35億ドルから1929年10月1日の約85億ドルまで増えた。3年半で2.4倍である。自己資金が1割しかなければ、株価が1割下がるだけで元手はなくなる。証券会社は追加の担保を求め、払えない人の株は売られる。その売りがさらに株価を下げ、次の追証を呼んだ。
利上げと金融の引き締め
FRBは株への投機を抑えようとして金利を引き上げ、ニューヨーク連銀の公定歩合は1929年8月に6%になった。株価の下落で信用が縮むなか、ニューヨーク連銀は資金を供給して地元の銀行の貸し出しを支えた。ところがFRBの理事会はニューヨーク連銀をとがめ、引き締めを続けた。FRBの歴史解説はこの対応の食い違いをはっきり記している。
関税戦争と銀行の連鎖破綻
1930年6月にスムート・ホーリー関税法が成立すると、各国も報復の関税で応じ、世界の貿易が縮んだ。株価は4月の戻り高値から再び下げ始めた。同じ年の秋からは銀行の取り付けが相次いだ。FRBの解説によると、1930年から1933年までに約9000の銀行が営業を止めた。全米の銀行のおよそ4分の1にあたる。
銀行が倒れると預金が消え、企業は資金を借りられなくなる。失業率は1933年に25%前後まで上がった。株価の下落は景気悪化の結果であると同時に、景気をさらに冷やす原因にもなった。
1929年10月の暴落だけなら、ダウの下げは高値から半分ほどで止まっていた。そこから89%安まで深くなったのは、関税の引き上げと銀行の連鎖破綻で実体経済が崩れたからである。株価の急落のあとに金融機関の破綻が続くかどうかで、下げの深さはまったく変わる。
日本株への影響と昭和恐慌
当時の日本には日経平均株価はまだなく、株式の売買は東京株式取引所が中心だった。日本の株価が大きく崩れたのは1929年10月よりあとで、ニューヨークの暴落に日本独自の政策が重なったことが大きい。
最悪のタイミングで行われた金解禁
1929年7月に発足した浜口雄幸内閣の井上準之助蔵相は、金本位制への復帰（金解禁）を日本経済立て直しの決め手と考えた。準備として財政と金融を引き締め、1930年1月11日に金解禁を実施した。1ドル＝約2円の旧平価での復帰で、円は実力より高い水準に固定された。
実施はニューヨークの暴落からわずか2か月半後だった。世界の需要が落ち込むなかで円高と緊縮を同時に進めたため、輸出は振るわず物価は下がり続けた。世界大百科事典の解説によると、解禁から2か月で1億5000万円の金貨や地金が国外に流れ、2年間の流出は約8億円にのぼった。
株価は半分、生糸は55%安
世界大百科事典の解説によると、東京と大阪の取引所の有力株246銘柄は、金解禁前の1929年6月末から1931年11月の最安値までに平均で50.4%下げた。生糸は1930年1月の高値から1931年の安値までに55%下げている。綿糸は約52%、米は約50%下がった。卸売と小売の物価も1930年1月からの2年間で30%下がった。当時の日本は生糸の輸出を米国に頼っており、米国の不況はそのまま養蚕農家の収入を直撃した。
1930年は豊作で米価が下がり「豊作貧乏」と呼ばれた。1931年には東北と北海道が凶作となり、農村の困窮は深刻になった。日本大百科全書によると、1930年の失業者は250万人余りと推定されている。
| 品目 | 下落率 | 比べた期間 |
|---|---|---|
| 有力株246銘柄の平均 | 50.4% | 1929年6月末〜1931年11月 |
| 生糸 | 55% | 1930年1月の高値〜1931年の安値 |
| 綿糸 | 約52% | 同上 |
| 米 | 約50% | 同上 |
| 卸売・小売の物価 | 約30% | 1930年1月からの2年間 |
高橋是清の転換で日本は早く抜け出した
1931年12月に犬養毅内閣が発足すると、蔵相となった高橋是清はすぐに金輸出を再び禁止した。さらに赤字国債を日本銀行に引き受けさせ、財政と金融を一気に広げた。円は大きく下がり、輸出と政府の支出が景気を押し上げた。
東京大学の岡崎哲二教授の論考によると、日本の実質成長率は1928年の6.5%から1929年に0.5%へ落ち、1931年まで0〜1%付近で推移した。ほぼゼロ成長ではあったが、マイナス成長は一度もなかった。米国は1930年に実質でマイナス9.6%となり、1933年まで4年続けて縮んだ。日本の打撃は米国よりかなり軽く、立ち直りも早かった。
回復までにかかった25年
ダウが1929年9月3日の381.17ドルを終値で上回ったのは1954年11月23日だった。ダウの歴史のなかで高値を更新するまでにかかった期間としては、今も最長の記録である。1932年の底から数えても22年あまりかかっている。
ただしこの25年という数字は株価指数だけを見たものだ。当時の米国株は配当利回りが高く、物価も大きく下がっていた。配当の再投資や物価の変化まで含めて計算すると実質の回復はもっと早かったという研究もある。それでも高値で買って配当に手をつけずに持ち続けた人が元の金額に戻るまでには長い時間がかかった。
回復を遅らせたのは株式市場の外の出来事だった。銀行の連鎖破綻と通貨の縮小で、米国の現金と預金の合計は1929年の634億ドルから1933年の422億ドルへ33%減った。お金そのものが世の中から消えていく状態では、企業の利益も株価も戻りようがなかった。
暴落のあとにできた今のルール
世界恐慌は今の市場の仕組みの多くを生んだ。1933年には銀行と証券の業務を分けるグラス・スティーガル法ができ、預金保険を扱う連邦預金保険公社（FDIC）も設けられた。1934年には証券取引所法で証券取引委員会（SEC）ができ、FRBが信用取引の担保の率を決められるようになった。1割の元手で株を買えた時代はここで終わった。
今の相場に通じる教訓と同じ前兆の見分け方
1929年と同じ形の暴落がそのまま再び起こるとは限らない。今は中央銀行が危機のときに資金を出し、預金保険もある。それでも世界恐慌に至るまでの前兆の並び方は今の相場を見るときの手がかりになる。
借金で買われた株の量を見る
1929年の暴落を深くしたのは、ブローカー向けの貸し付けが3年半で2.4倍になるほどの借金買いだった。日本株では日本取引所グループが毎週公表する信用取引残高、とくに信用買い残の増え方がこれにあたる。株価の上昇よりも速いペースで買い残が積み上がっているときは、下げ始めたときの投げ売りも大きくなりやすい。米国株を持つ人は、FINRAが毎月出している信用取引の借入残高が参考になる。
金融の引き締めと関税の動きに注意する
FRBの利上げは株の投機を冷ますための政策だったが、景気が弱り始めたところでは強すぎるブレーキになった。日本でも景気が悪くなる途中で金解禁と緊縮に踏み込み、被害を広げた。中央銀行が利上げを続けている最中に景気の指標が崩れ始めたら、警戒を一段上げてよい。1930年の関税引き上げのように貿易を縮める政策が重なった場合も同じである。
最初の急落のあとの戻りを信用しない
1930年春の48%の戻りは、世界恐慌の教訓のなかでもとくに覚えておきたい。急落のあとに大きく戻すと、暴落は終わったと考えたくなる。しかし銀行の破綻や企業の資金繰りの悪化が続いているなら、戻りは本当の底ではない可能性が高い。株価が戻っているときこそ、銀行株や信用の指標が一緒に回復しているかを確かめる必要がある。
信用取引で買っているなら、急落の初日に建玉を減らすかどうかを決めておく。追証が出てから考えると、安値で投げることになりやすい。現物株でも、1銘柄や1つの国に資産を寄せすぎていないかを見直す。戻りの局面で買い直すなら、一度に全額を入れず時期を分けて買うほうが1930年のような二番底に巻き込まれたときの傷が浅い。
| 1929年に出ていた前兆 | 今の相場で見るもの |
|---|---|
| ブローカー向け貸し付けの急増 | 信用買い残（日本取引所グループ）、米国の信用取引残高（FINRA） |
| 公定歩合の6%への引き上げ | 日銀やFRBの政策金利の動き |
| 関税の引き上げと報復 | 主要国の関税政策と貿易量 |
| 銀行の取り付けと破綻 | 銀行株の値動き、金融機関の適時開示 |
| 暴落後の大きな戻り | 戻りと同時に信用の指標が改善しているか |
よくある質問
暗黒の木曜日と暗黒の火曜日はどちらが大きく下げたのか
終値で見ると暗黒の火曜日（1929年10月29日）のほうが大きい。木曜日は取引中に一時11%ほど下げたが、銀行団の買い支えで終値は2%ほどの下げに戻した。火曜日は11.73%安で引け、前日の月曜日の12.82%安と合わせて2日で23%を超えて下げた。
世界恐慌で株価はどこまで下がったのか
NYダウは1929年9月3日の381.17ドルから1932年7月8日の41.22ドルまで下がった。下落率は約89%で、41.22ドルは20世紀のダウの最安値である。
株価が元に戻るまでに何年かかったのか
ダウが1929年の高値を上回ったのは1954年11月23日で、25年かかった。配当や物価の下落を含めると実質の回復はもっと早かったとする研究もあるが、株価指数としては今もダウの最長記録である。
世界恐慌のとき日本の株価はどうなったのか
日本では1930年1月の金解禁と重なって昭和恐慌となった。世界大百科事典の解説によると、有力株246銘柄の株価は1929年6月末から1931年11月までに平均で50.4%下げた。1931年12月に高橋是清蔵相が金輸出を再び禁止し、財政と金融を広げてからは米国より早く立ち直った。
同じような恐慌は今も起こりうるのか
今は中央銀行が危機のときに資金を供給し、預金保険や信用取引の担保のルールもあるため、1929年とまったく同じ形にはなりにくい。ただし借金で買われた株の急増や利上げに関税の引き上げと金融機関の破綻が重なれば、大きな下げは起こりうる。
世界恐慌から学べること
世界恐慌の株価の動きを並べると、本当に怖かったのは10月の急落よりもその後の戻りと長い下げだったことが分かる。借金で膨らんだ相場は、下げ始めると追証の売りが売りを呼ぶ。そこに引き締めの政策と銀行の破綻が重なると、下げは何年も続く。
日本の昭和恐慌は政策の向きで傷の深さが変わることも示した。景気が冷えているときの金解禁と緊縮は打撃を広げ、高橋是清の転換は回復を早めた。株を持つ人にとっては、信用買い残や政策金利や金融機関の開示を日ごろから見ておくことが同じ失敗を避ける近道になる。どの局面で売り、どこで買い直すかは、こうした材料を見たうえで一人一人が決めることだ。
