バブル崩壊で日経平均は8割下落　株価が戻るまで34年の教訓

1989年12月29日は年内最後の取引日だった。東京証券取引所の大納会で日経平均株価は3万8915円87銭の終値をつけ、史上最高値で1年を締めくくった。翌年は4万円台に乗せるという見方が多く、年明けの相場を楽観する空気が市場に広がっていた。

ところが1990年の大発会から株価は下げ始めた。10月1日には終値で2万221円86銭まで下がり、わずか9カ月で高値の5割近くが消えた。下げはそこで終わらず、日経平均が1989年の最高値を終値で抜き返したのは2024年2月22日である。34年2カ月という時間がかかった。

バブル崩壊は1日で起きた暴落ではない。何年もかけて株価と地価が少しずつ切り下がり、銀行や証券会社の破綻へとつながった。他の暴落と比べて「戻るまでの長さ」がまったく違う。この点にこそ、今の相場で生かせる教訓がある。

バブル崩壊で何が起きたか

1980年代後半の日本は低金利が続き、株と土地に資金が流れ込んでいた。1985年のプラザ合意のあとに円高が進み、景気を支えるために日銀は公定歩合を下げた。1987年2月には2.5%という当時の最低水準まで下がり、そのまま2年以上据え置かれた。

この間に日経平均は上がり続けた。1987年10月のブラックマンデーでいったん大きく下げたものの、すぐに持ち直して1989年末の最高値まで駆け上がった。土地の値段も都市部を中心に何倍にもなり、土地を担保にした融資がさらに株や土地の買いに回る循環ができていた。

流れが変わったのは1989年5月30日である。日銀は公定歩合を引き上げ、利上げに転じた。12月17日に三重野康氏が総裁に就くと、引き締めの姿勢はさらに強まった。株価が最高値をつけたのは、その総裁交代から2週間足らずのことだった。

暴落の原因は利上げと総量規制

バブル崩壊の引き金は、金利の引き上げと不動産向け融資の制限が同時に進んだことにある。株価が下がり始めてからも引き締めは止まらなかった。この順番が下げを長く深いものにした。

1年3カ月で5回の利上げ

日銀は1989年5月から1990年8月までの1年3カ月で公定歩合を5回引き上げた。2.5%だった金利は6%になり、2倍を超えた。借りたお金で株や土地を買っていた企業や個人にとって、利払いの負担が一気に重くなった。

見落とせないのは、日経平均が年明けから下げ始めていた1990年3月と8月にも利上げが続いた点である。日銀の狙いは株価より地価の高騰を抑えることにあった。株式市場から見れば、下げ相場の中でさらに冷水を浴びせられた形になる。

総量規制で土地の買い手が消えた

1990年3月27日、大蔵省は銀行に対して不動産業向けの融資の伸びを総貸出の伸び以下に抑えるよう求めた。これが総量規制である。土地を買うための資金が細り、買い手のいなくなった土地は値下がりを始めた。

当時の日本では土地が融資の担保の中心だった。地価が下がると担保の価値が減り、銀行は新たな融資を絞る。融資が減れば土地も株も売られる。この逆回転が何年も続いた。内閣府の月例経済報告の資料によると、日本不動産研究所が出している6大都市の商業地の価格指数は1990年9月がピークで、2009年3月にはピークから8割強も下がっていた。

株価は利益に比べて高すぎた

当時の日本株は、企業の利益から見てきわめて割高な水準まで買われていた。それでも「日本企業は土地や株の含み資産を持っている」という理屈で高値が正当化された。理屈が立つ割高さほど、崩れたときの下げは深くなる。

日経平均はどこまで下がったか

バブル崩壊の下げは一直線ではなかった。大きく下げては反発し、また安値を割るという動きを10年以上繰り返している。下の表は最高値からの主な節目を並べたものである。

日付	日経平均（終値）	最高値からの下落率	当時の出来事
1989年12月29日	3万8915円87銭	―	史上最高値
1990年10月1日	2万221円86銭	約48%	利上げと総量規制のあとの急落
1990年12月末	2万3848円71銭	約39%	1年間で約4割下げて越年
1992年8月18日	1万4309円	約63%	銀行の不良債権問題が表に出始める
2003年4月28日	7607円88銭	約80%	銀行の資本不足への不安
2009年3月10日	7054円98銭	約82%	リーマンショック後のバブル崩壊後最安値

1990年1年間の下げだけで約4割に達した。ここで売らずに持ち続けた人は、その後の12年でさらに資産の半分以上を失うことになる。最初の急落は崩壊の入口にすぎなかった。

大きな反発に何度もだまされた

1990年10月2日、日経平均は2676円55銭高と急反発した。上昇率は13.24%で、日経平均の1日の上昇率では今も歴代2位の記録である。前日に2万221円まで売られたあとの急騰で、「底を打った」と考えた投資家は多かった。

しかし株価はその後も下げ続け、1992年8月には1万4000円台まで売られた。下げ相場の途中で起きる急反発は、買い戻しや政策への期待で一時的に跳ね上がるだけのことが多い。反発の大きさは底の証拠にならない。バブル崩壊はこの事実を何度も示した。

株価の下げが金融危機に変わった

地価と株価の下げが続くと、銀行が抱える不良債権が膨らんでいった。1997年11月には三洋証券、北海道拓殖銀行、山一證券が相次いで破綻した。株価の下落が数年遅れて金融機関の経営を揺さぶり、それがまた株価を押し下げた。

個人投資家にとって怖いのは、この段階で「割安だから」と買った銀行株や証券株がさらに下げたことである。資産価格の下落は、時間を置いて金融機関の決算に表れる。株価が半値になった時点でも、問題の大きさはまだ見えていなかった。

最高値に戻るまで34年かかった

日経平均が終値で1989年の最高値を抜いたのは2024年2月22日だった。終値は3万9098円68銭。最高値から数えて34年2カ月が過ぎていた。3月4日には初めて4万円台に乗せている。

ブラックマンデーのあとの日経平均は約5か月で暴落前の水準に戻った。リーマンショックやコロナショックの下げも、数年で取り戻している。それに比べるとバブル崩壊の回復の遅さは際立つ。理由はいくつか重なっていた。

一つは、高値の時点で株価が利益に見合わない水準まで買われていたことである。利益が伸びても、もとの割高さを埋めるまでに長い時間がかかった。もう一つは、銀行の不良債権処理に10年以上かかり、その間に企業の投資や賃金が伸び悩んだことだ。物価が下がり続けるデフレも重なった。この長い停滞は「失われた30年」と呼ばれている。

途中で戻りの局面がなかったわけではない。1996年6月には日経平均が2万2666円80銭まで戻し、これが長くバブル崩壊後の高値として意識された。2015年4月には15年ぶりに2万円台を回復している。それでも最高値までの距離は遠く、戻りのたびに売りが出て上値を抑えた。高値で買って含み損を抱えた投資家が、買値に近づくと売りに回ったためである。

この「戻り売り」の重さも、長い下げ相場の特徴だ。高値圏で売買が膨らんだ銘柄ほど、損を抱えた株主が多く残る。株価が少し戻るたびにその売りが出て、上昇の勢いがそがれた。

今の相場に通じる教訓と前兆の見分け方

バブル崩壊は特別な時代の出来事に見えるが、崩れ方の型は今でも役に立つ。株価が戻るまでの長さを考えれば、天井の近くで逃げられるかどうかの差は大きい。ここでは当時の前兆を今の相場に置き換えて見ていく。

利上げが続く中の最高値更新を疑う

1989年の最高値は、すでに3回の利上げが決まったあとにつけている。金利が上がっても株価が上がり続ける局面は、強い相場に見えて実は危うい。借入の負担が増える影響は、半年から1年遅れて企業の業績や不動産の値段に出てくる。

日銀は2024年3月19日にマイナス金利を解除し、同年7月31日に追加の利上げを決めた。その直後の8月5日に日経平均は1日で4451円下げている。金融政策の転換点は今も相場の急変を呼ぶ。日銀の金融政策決定会合の日程は日銀のサイトで前もって公表されている。持ち株が多い時期ほど、会合の日と結果を確かめる習慣をつけておきたい。

融資の締め付けと不動産の値動きを見る

総量規制のように、政府や当局が特定の分野への資金の流れを止めにかかると、その分野の資産から順に値下がりが始まる。1990年は不動産だった。今なら不動産向け融資の伸びや、金融庁や日銀が警戒を示す分野に目を向けるとよい。日銀は年2回「金融システムレポート」を出しており、不動産向け融資や金融機関のリスクの状況がまとめられている。

不動産株やREITが株式市場全体より先に下げ始めたら、それは資金の逆回転の始まりかもしれない。1990年も地価のピークより株価のピークが先に来ていた。値下がりの順番に注意しておくと、全体の下げに巻き込まれる前に持ち高を減らす時間ができる。

「今回は違う」という理屈が出たら警戒する

バブルの頂点では「日本の土地は下がらない」「含み資産があるから割高ではない」という説明が広く信じられていた。株価の高さを新しい物差しで正当化する理屈が流行ったら、相場の過熱を疑う合図になる。PERやPBRを長期の平均と比べ、大きく上に外れていないかを確かめるだけでも冷静さを保ちやすい。

持っているときに取れる具体的な行動

利上げが続く局面で株価が最高値を更新しているときは、持ち高の一部を利益確定し、下げに備えた現金を残しておく手がある。信用取引で買っている場合は、急落すると追証が発生し、最も安い値段で投げ売りを迫られる。バブル崩壊の下げでは、信用買いで目いっぱい持っていた人ほど早く市場から退場させられた。

急落のあとに大きく反発したときは、底を打ったと決めつけずに、利上げや融資規制といった下げの原因が消えたかどうかを確かめる。1990年10月の急反発のあとも引き締めの影響は続き、株価は2年後にさらに3割近く安い水準まで下げた。原因が残っている間の反発は、持ち高を減らす機会として考えるほうが安全である。

一つの国や一つの業種に資産を集中させないことも、バブル崩壊が残した教訓だ。日本株だけを持っていた人は34年間元本が戻らなかった。時期を分けて買うことや、地域や資産の種類を分けて持つことで、一つの市場の長い停滞に資産全体が縛られるのを避けやすくなる。

よくある質問

34年という時間を忘れない

バブル崩壊が他の暴落と違うのは、下げの大きさより戻るまでの長さにある。最高値で日本株を買った人は、元本が戻るまで34年2カ月を待つことになった。天井で逃げ切れなくても、利上げと融資の引き締めが続く局面で持ち高を軽くしていれば、その後の長い停滞に資産を縛られずに済んだはずだ。

金融政策の転換や融資の規制は、今も日銀や金融庁の発表として公開されている。当サイトでは、こうした材料を相場が崩れる前に取り上げていく。どの局面で持ち株を減らし、どこで買い直すかは、それぞれの投資家が自分の資金と時間軸に合わせて決めるものである。