バーナンキショックとは　1日1143円安を招いたテーパリングの教訓

2013年5月23日の木曜日。東京市場は朝から買いが優勢で、日経平均株価は前日につけた年初来高値をさらに上回って始まった。流れが変わったのは午前10時40分すぎだった。中国の5月の製造業購買担当者景気指数（PMI）が予想より悪いと伝わり、株価指数先物に売りが殺到した。

午後2時すぎには大阪証券取引所が日経平均先物の取引を一時止めるサーキットブレーカーを発動した。それでも売りは止まらない。大引けまでの15分間で400円近く下げ、終値は1万4483円98銭。前日比1143円28銭安で、下落率は7.32%に達した。

売りが出やすい状況をつくったのは、前日の夜にワシントンで開かれた議会の公聴会だった。米連邦準備制度理事会（FRB）のバーナンキ議長が、量的緩和で続けてきた国債などの買い入れを減らす可能性に触れた。この発言をきっかけに世界の金利と通貨が大きく動いた一連の混乱を、日本ではバーナンキショックと呼んでいる。

バーナンキショックで何が起きたか

当時のFRBは「QE3」と呼ばれる量的緩和を続けていた。2012年12月からは米国債を月450億ドル、住宅ローン担保証券（MBS）を月400億ドル、合わせて月850億ドルを買い入れていた。市場にお金を流し込むこの仕組みが、米国株だけでなく新興国の株や債券にも資金を回していた。

2013年5月22日、バーナンキ議長は議会の両院合同経済委員会で証言した。用意された原稿では、早すぎる引き締めは景気回復を止めかねないと慎重な姿勢を示していた。ところが質疑の中で、雇用の改善が続くと確信できれば「今後数回の会合で」買い入れのペースを一段落とすことはありうると答えた。同じ日の午後には4月30日〜5月1日のFOMCの議事録も公表された。6月の会合にも買い入れを減らすことに前向きな参加者が何人かいたと書かれていた。米国株はこの日の取引の終盤に下げに転じた。

東京市場が反応したのは翌23日だった。朝のうちは強気の流れが残っていたが、中国PMIの悪化をきっかけに一気に崩れた。下げ幅は過去12番目の大きさで、日経平均の先行きの変動を映す日経平均ボラティリティー・インデックスは大引け直後に48を超えた。40を超えると危機的な水準とされる指標である。

暴落の原因は4つの材料の重なりだった

「緩和の終わり」を初めて具体的に意識させた

バーナンキ議長の発言は「次の会合で減らす」と決めたものではなかった。条件付きで、時期もあいまいだった。それでも市場は大きく動いた。金融危機のあと何年も続いた「中央銀行がお金を出し続ける」という前提に、初めて終わりの日付が見えたからである。

量的緩和のもとでは、低い金利で借りたお金が株や新興国の資産に向かっていた。買い入れが減れば金利が上がり、その取引が成り立たなくなる。多くの投資家が同じ方向の取引をしていたため、出口が見えた瞬間に売りが一斉に出た。

アベノミクス相場が過熱していた

日本株には別の事情もあった。2012年11月14日の終値8664円73銭から2013年5月22日の1万5627円26銭まで、日経平均は約半年で80%上がっていた。上げを主導したのは海外投資家の買いで、ヘッジファンドなど短期の資金も多かった。上げ方が急だったぶん、利益を確定したい売りが溜まっていた。

日本の長期金利が上がり始めていた

日銀の大規模緩和は国債の利回りを押し下げると見られていた。ところが実際には逆の動きが出た。財務省が公表する国債金利のデータで10年物を見ると、緩和決定の4月4日に0.442%だった利回りは5月22日に0.886%まで上がっている。新発10年国債の利回りは23日に一時1.0%をつけた。金利の急上昇は株の割高感を強め、売りの理由になった。

引き金は中国の景気指標だった

23日の午前10時40分すぎに伝わった中国のPMIの悪化が、下げの直接のきっかけになった。相場はその前から崩れやすくなっていた。そこへ高頻度取引（HFT）の売りが重なり、先物主導で下げが加速した。一つの材料だけなら1000円を超える下げにはならなかった可能性が高い。

日本株への影響は3週間で2割の下げ

5月23日の急落は一日で終わらなかった。翌24日は午前中に上げ幅が500円を超えて1万5000円台を回復したが、午後には一時1万4000円を割り込んだ。この日の高値と安値の差は1025円で、2日続けて1000円を超えた。値幅の大きい日が続くと、信用取引で買っていた個人は追証を避けるために投げ売りを迫られる。

その後も500円を超える下げが何度も出た。終値で見た主な下げは次のとおりで、どれも反発をはさみながら下値を切り下げている。

日付	日経平均の終値	前日比	下落率
2013年5月23日	1万4483円98銭	−1143円28銭	−7.32%
2013年5月27日	1万4142円65銭	−469円80銭	−3.22%
2013年5月30日	1万3589円03銭	−737円43銭	−5.15%
2013年6月3日	1万3261円82銭	−512円72銭	−3.72%
2013年6月5日	1万3014円87銭	−518円89銭	−3.83%
2013年6月13日	1万2445円38銭	−843円94銭	−6.35%

6月13日の終値は5月22日から20.4%低い。一般に高値から20%下げると弱気相場入りとされる水準である。わずか16営業日で、半年かけて積み上げた上昇分の半分近くを吐き出した。

為替も同じ方向に動いた。米連邦準備銀行がまとめるニューヨーク市場のドル円相場は、5月22日に1ドル103円52銭だった。6月13日には94円29銭まで円高が進んでいる。円安を追い風にしていた輸出株には二重の逆風だった。

新興国の通貨と債券が売られた

バーナンキショックは日本よりも新興国で長く尾を引いた。米国の金利が上がると、高い利回りを求めて新興国に向かっていたお金が引き揚げられる。経常収支が赤字で海外からの資金に頼っている国ほど通貨が売られた。

FRBの統計で米10年国債の利回りを見ると、5月1日の1.66%から5月22日に2.03%、6月21日には2.52%へ上がった。9月5日には2.98%に達している。この金利上昇に合わせてインドルピーは5月1日の1ドル53.65ルピーから8月28日の68.80ルピーまで下落した。ブラジルレアルも1ドル2.00レアル前後から8月22日には2.44レアル台まで売られた。

英語圏ではこの混乱を「テーパー・タントラム（緩和縮小をめぐるかんしゃく）」と呼ぶ。2021年に再びテーパリングが話題になったとき、市場関係者が真っ先に引き合いに出したのがこの2013年の動きだった。

回復までの期間は約半年

6月19日の記者会見で、バーナンキ議長は道筋をはっきり示した。経済が見通しどおりなら年内に買い入れのペースを緩め、2014年前半に段階的に減らして年央ごろに終える。そのころの失業率は7%前後になっているだろう、という内容だった。米国の金利はこのあとさらに上がったが、日経平均は6月13日を底に持ち直していく。

日経平均の終値が5月22日の1万5627円26銭を初めて上回ったのは2013年11月28日（1万5727円12銭）だった。高値から約6か月で元の水準に戻ったことになる。年末の12月30日には1万6291円31銭で引け、年間では大きく上昇して1年を終えた。

リーマンショックやバブル崩壊と比べると回復は速い。理由は単純で、企業の利益や金融システムが傷んだわけではなかったからである。下げの中身は過熱した相場の調整と、金利の急変に驚いた資金の移動だった。中身が違えば回復の速さも違う。

実際の縮小では株価は下がらなかった

バーナンキショックで見落とされやすいのが、その後の展開である。市場の多くが縮小開始を見込んでいた2013年9月18日のFOMCでは、FRBは「進展が続く証拠をもう少し待つ」として見送った。そして12月18日、2014年1月から買い入れを月100億ドル減らすと決めた。

この決定を受けた12月19日の日経平均は、前日の1万5587円80銭から1万5859円22銭へ上昇した。5月には「縮小の可能性」だけで1000円以上下げた市場が、本当の縮小決定には買いで応えた。半年をかけて道筋が説明され、市場が織り込みを終えていたためである。

買い入れは2014年10月29日のFOMCで終了が決まった。その2日後の10月31日には日銀が追加緩和を決め、日経平均は755円56銭高の1万6413円76銭まで上がった。米国の緩和が終わる局面でも、他の中央銀行の動きしだいで相場の向きは変わる。

今の相場に通じる教訓と前兆の見分け方

中央銀行が緩和から引き締めへ向かう局面は、これからも必ず来る。米国のFRBだけでなく日銀の政策変更でも同じ構図は生まれる。バーナンキショックから読み取れる前兆は、次のように整理できる。

中央銀行の要人発言の日程を押さえる

FOMCの開催日、議事録の公表日、議長の議会証言の日程はFRBのサイトで前もって公表されている。日銀も金融政策決定会合の日程と総裁の会見を事前に出している。バーナンキショックの発端は定例の議会証言だった。サプライズは予定された場で起きることが多い。

長期金利の上がり方を毎日見る

米10年国債の利回りと日本の10年国債の利回りは、証券会社のアプリやニュースサイトですぐ確かめられる。2013年は株価が崩れる前から日本の長期金利が上がり始めていた。株価が高値を更新しているのに金利も急上昇している場面は、危険信号のひとつである。

短期間の急騰と値幅の拡大を警戒する

半年で8割上がった相場は、材料一つで崩れやすい。日経平均ボラティリティー・インデックスが急に上がる、1日の値幅が1000円を超える日が出てくる。こうした変化は売りの準備が整ったサインになる。

新興国通貨の動きも見ておく

米金利の上昇がどこまで広がるかは、新興国の通貨に先に表れる。インドルピーやブラジルレアルなどが対ドルで売られ始めたら、世界のお金の流れが変わり始めていると考えられる。

緩和縮小の局面で株を持っていたらどう動くか

まず信用取引の建玉を確認する。2013年5月のように1日で7%下げる日が出ると、信用買いの保証金は一気に削られる。追証の水準まで余裕がない場合は、相場が荒れる前に建玉を減らしておくほうが選択肢は多く残る。

次に、持ち株が金利上昇に弱いかどうかを見直す。借入の多い企業や、将来の利益への期待で買われている成長株は金利が上がると売られやすい。円高に振れたときに業績が目減りする輸出株も、2013年は為替と株安の両方で下げた。

一方で、バーナンキショックの下げは約半年で取り戻されている。企業の業績が崩れていない調整局面では、底値で投げ売りすると回復の恩恵を受けられない。売るか持ち続けるかは、下げの理由が「金利と需給」なのか「業績と信用」なのかで分けて考えたい。

最後に、中央銀行が道筋を説明し始めたら、その内容を一次情報で読む。FRBは声明や記者会見の記録をサイトで公開している。縮小の時期とペースが明らかになるほど、相場は落ち着きを取り戻していく。

バーナンキショックについてよくある質問

暴落の芽は中央銀行の言葉の中にある

バーナンキショックは企業の倒産や金融危機から始まった暴落ではない。中央銀行のトップが条件付きで口にした一言に、過熱した相場と上がり始めた金利が重なって売りが広がった。決定ではなく発言で相場が崩れることがある、という点がこの暴落の最大の教訓である。

緩和が長く続いた相場ほど、終わりが見えたときの反動は大きくなる。FOMCや日銀会合の日程と長期金利、それに相場の過熱度を日ごろから見ておく。そうすれば同じ形の危険には前もって備えやすい。どう備えるか、持ち株をどうするかの判断は、それぞれの投資家が自分の資金と目的に合わせて決めてほしい。